【這個公司兼具穩定的現金流和高成長性,而公司現在PE才8倍】如何穩定現金流

發布時間:2019-09-12 13:36:23   來源:基金    點擊:   
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原標題:這個公司兼具穩定的現金流和高成長性,而公司現在PE才8倍

一、公司簡介:高速公路業務現金流穩健,垃圾焚燒成長迅速

城發環境前身為河南同力水泥股份有限公司,大股東為河南投資集團。2017年9月完成重大資產置換,將水泥資產置出,同時置入河南投資集團持有的許平南高速公路資產。置入資產評估價格37.96億元,置出資產評估價格25.83億元,差額12.13億元由上市公司以現金方式支付河南投資集團。2018年9月,公司擬向垃圾焚燒等環境領域拓展業務,變更公司名稱為河南城發環境股份有限公司。目前,城發環境的主營業務為高速公路,2018年道路通行業務收入占比為76.84%,毛利占比為86.75%。

高速公路業務大家應該都比較了解,這是一項現金牛業務,以城發環境為例,公司2018年扣非歸母凈利潤為5.97億,經營活動凈現金流卻高達12.4億。目前,公司下屬有三條高速公路,特許經營期限最早也要到2032年結束,將持續為公司提供充裕的現金流。

高速公路業務現金流穩定,但是增速慢;城發環境近年來發展垃圾焚燒業務,前期耗資大,但是增長快,恰好與高速公路業務形成互補。按照一個1000噸/日的垃圾焚燒項目投資額5-6億測算,假設公司未來3年內投資2.5-3萬噸/日的垃圾焚燒項目,按照40%的資本金比例、80%的平均股權比例,則對應的資本金總額需要40-57.6億元,考慮公司2018-2021年的經營現金流、在手現金和即將進行的配股融資12億元測算,基本可以滿足未來2.5-3萬噸/日的垃圾焚燒投資需求,不需要其他大額的股權融資。

二、為什么看好公司垃圾焚燒呢?

為什么我們會看好城發環境的垃圾焚燒呢,大家會質疑:一個高速公路的公司,憑啥可以做好垃圾焚燒?

1)區域性的高市占率龍頭:從股權關系看,公司是河南省發改委控股的孫公司,而且旗下除了高速公路業務外,本來就有固廢工程建設子公司。公司在河南省垃圾焚燒市場具有較高的市占率,與關聯方占據了河南新上垃圾焚燒發電項目近5成的市場份額,同時項目質量較高。據不完全統計,截至 5 月 20 日,2019 年以來河南共有 10 個垃圾焚燒發電相關項目宣布中標,總投資額 52.1 億元,其中城發環境參與了其中的 4 個,累計投資額 18.8 億元,另外大股東河南投資集團旗下河南城市發展投資參與了其中 1 個。公司中標項目平均垃圾處理費 66 元/噸,略高于所有項目 65 元/噸的平均水平。近一年以來的河南垃圾焚燒招投標項目合計總規模2.6萬噸/日,其中城發環境獲取訂單1.12萬噸/日,占到市場招投標規模的43%。

2)所在區域垃圾焚燒高速發展:河南是我國人口大省,2018年城鎮人口4967萬人,全國排名第四,2017年垃圾清運量986萬噸,居全國第六。但河南省垃圾焚燒發展較為緩慢,2014年河南省垃圾焚燒率僅為11%,絕大部分比例為填埋。2018年 11 月,河南省發布《河南省生活垃圾焚燒發電中長期專項規劃(2018-2030 年)》,對垃圾焚燒發電項目建設做了進一步規劃,按照“省級統籌、市縣主體”的原則,在全省范圍內規劃新建生活垃圾焚燒發電項目 75 個,全部建成后新增產能約 7.5 萬噸/日。其中,2020 年前計劃開工建設項目 53 個,合計處理能力 5.1 萬噸/日、裝機容量約 100 萬千瓦;2021-2030年前預計開工建設項目 22 個,合計處理能力 2.4 萬噸/日、裝機容量約 50 萬千瓦。

3)垃圾焚燒業務相當于再造一個公司:按照公司目前43%的市占率計算,河南省2020年前新建的5.1萬噸垃圾焚燒項目中,公司能拿到2.2萬噸。假設2021-2023年初垃圾焚燒投運規模分別是1/2/2.5萬噸/日,平均垃圾處置費70元/噸測算,垃圾處理費為分別為2.41、4.83、6.04億元;噸上網電量大部分上市公司都在300千瓦時/噸左右,垃圾焚燒上網電價為0.65元/千瓦時,則垃圾焚燒發電收入分別為6.73、13.46、16.82億元。考慮公司垃圾焚燒項目平均股權比例為80%,垃圾焚燒業務總收入依次為7.31、14.63、18.28億元。而公司2018年營業收入為20.28億,從營業收入看,相當于垃圾焚燒業務再造了一個公司;從利潤看,分析師預測垃圾焚燒業務穩定后,貢獻公司接近5億凈利潤,相當于去年全年扣非凈利潤(5.97億)的83.8%。

三、集團資產注入預期,遠期PE低

1)集團資產注入預期:公司期望打造河南環保科技集團,未來將積極謀劃水務、供暖等資產運作。根據公司 2018年報表述,公司目標為“打造河南環保科技集團”,除統籌推進靜脈產業園建設外,公司也在積極謀劃水務資產運作、加快推進清潔供暖項目。水務資產方面,公司目前持有航空港區水務公司 65%的股權以及牟源水務公司 70%的股權。據中新網及駐馬店等地政府官網,河南城發投此前已與多個地市達成戰略合作,集團正在運營和整合存量供水污水總規模約 200 萬噸,整合存量供熱項目總面積 6000 萬平方米,規劃到“十三五”末,水處理總規模超過 300 萬噸/日。2019 年以來國企改革利好政策頻出,國家對于混改較為支持,作為雙百名單的一員,我們認為集團整合的存量供水污水資產有望于條件合適時逐步注入公司。

2)預期PE低:公司高速公路業務未來兩年將穩步增長,垃圾焚燒業務從2021年開始逐步貢獻凈利潤。分析師預計2021年公司凈利潤將達到10.69億,以當前市值計算,PE只有5倍;這還沒有考慮公司垃圾焚燒業務后面業績的釋放。而以當前PE來看,公司最近四個季度凈利潤為6.33億元,當前市值為53.56億元,PE TTM僅8.46倍,也并不貴。

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